原文作者：Carol
近期，USDT 的市值持續上漲，已再次突破 830 億美元，十分接近 2022 年 5 月初創下的歷史最高點。通常而言，市場份額最大的穩定幣 USDT 的市值上漲，一般被視為牛市的「催化劑」。不過，此次 USDT 市值上漲的過程中，市場行情並未同步上漲，BTC 等主流資產仍然處於橫盤調整階段。
那麼，增發的 USDT 都流向了哪裡？有多少流向了交易市場？PAData 綜合分析了 USDT 的市值變化、鏈上資料和交易資料後發現：
- 截至 6 月 3 日，穩定幣的總市值約為 1292.16 億美元，最近 1 個月降幅約 0.87% ，今年以來的降幅約 6.22% 。
- 當前市值最大的是 USDT，約為 832.12 億美元，約佔總市值的 64.40% ，接近為 USDC 的 3 倍。其市值最近 1 個月上漲了 1.41% ，今年以來上漲了 25.63% ，已接近歷史最高點。
- 今年以來，TRC-20 USDT 的市值增長了 34.90% ，ERC-20 USDT 的市值增長了 19.23% 。但 TRC-20 USDT 的增長態勢更顯著，增量更大，增速更快，目前其市值佔 USDT 市值的 54.07% 。
- 儘管 USDT 市值回到 2022 年 5 月初的高點附近，但這背後蘊含著 USDT 內部構成格局的變化，TRC-20 USDT 越來越明顯的佔據了主導地位。這種構成變化將對理解 USDT 市值變化引起的市場反應起到重要作用，因為 TRC-20 USDT 和 ERC-20 USDT 的應用場景存在一定的區別。
- 今年以來，TRC-20 USDT 的日鏈上交易量呈明顯增長趨勢，年內漲幅約為 71.76% ，ERC-20 USDT 的日鏈上交易量則呈小幅下降趨勢，跌幅約為 0.25% 。兩種 USDT 的日均鏈上交易量約為 69.17 億 USDT。
- 當前，ERC-20 USDT 在交易所中的存量約為 92.90 億 USDT，為年內最高。不過，今年其日交易量卻呈明顯的萎縮態勢。本月日均交易量僅為 0.367 億 USDT，較 5 月環比下降了 11.35% 。
- 當前鎖定在智慧合約中的 ERC-20 USDT 的數量佔其流通量的比例約為 15.03% ，相當於 2022 年 7 月末的水平，低於 2022 年 5 月初市值相似時候的佔比（當時佔比約為 20% ）。也即同樣規模的市值，當前 DeFi 中的 USDT 規模很可能也不如從前。
- 當前 ERC-20 USDT 鏈上獨立活躍地址數約為 5.68 萬個，低於今年日均獨立活躍地址數 8.70 萬個，整體呈下降趨勢，這意味著 USDT 的活躍使用者規模很可能減小了。
USDT 總市值破 832 億美元，TRC-20 USDT 市值今年大幅增長約 35%
截至 6 月 3 日，穩定幣的總市值約為 1292.16 億美元。從構成來看，當前市值最大的是 USDT，約為 832.12 億美元，約佔總市值的 64.40% 。USDC 在度過 3 月的流動性危機後並未有明顯起色，當前市值約為 287.70 億美元，約佔總市值的 22.26% ，約為 USDT 市值的 1/3 。此外，儘管 BUSD、DAI、TUSD、USDP、FRAX 的市值都在 10 億美元以上，不過與 USDT 和 USDC 的市值相比仍然存在量級差異。可以說，USDT 仍然是穩定幣中的絕對「龍頭」。
從趨勢來看，穩定幣的總市值較 1 個月前的 1303.63 億美元小幅下降了 0.87% ，較今年初的 1377.92 億美元下降了 6.22% ，總體為下降趨勢。並且，絕大多數穩定幣，如 USDC、BUSD、DAI 等都與總體趨勢相同，最近 1 個月和今年以來的市值都有不同程度的下跌。
在市值規模較大的穩定幣中，市值逆勢持續上漲的有 USDT、USDD、LUSD 和 MAI 這四種。其中，USDT 市值規模最大，漲幅也更顯著。根據統計，USDT 的市值較 1 個月前的 820.52 億美元上漲了 1.41% ，較今年初的 662.37 億美元大幅上漲了 25.63% 。
從 USDT 的多鏈構成，根據 Tether 官網顯示的資料[ 1 ]，目前 TRC-20 USDT（基於 Tron）和 ERC-20 USDT（基於 Ethereum）的總授權量最高，分別約為 461.2 億 USDT 和 362.8 億 USDT，遠遠超過基於其他公鏈發行的總授權量。在考慮授權但未發行量的情況下，TRC-20 USDT 和 ERC-20 USDT 實際發行量分別為 449.62 億 USDT 和 361.99 億 USDT，合計佔 USDT 總實際發行量的 97.61% 。
TRC-20 USDT 和 ERC-20 USDT 幾乎構成了 USDT 的全部市值，從這兩種 USDT 的市值變化中可以發現，自今年以來，TRC-20 USDT 和 ERC-20 USDT 的市值都在持續上漲，其中 TRC-20 USDT 的市值從 317.17 億 USDT 上漲到 427.90 億 USDT，漲幅約為 34.90% ，ERC-20 USDT 的市值從 279.96 億 USDT 上漲到 333.80 億 USDT，漲幅約為 19.23% 。實際上，從 2022 年 10 月以後，這兩種 USDT 的市值變化就開始出現了分化，TRC-20 USDT 的增長態勢更顯著，增量更大，增速更快。
近期 USDT 市值回到 2022 年 5 月初的高點附近，但這背後，蘊含著 USDT 內部構成格局的變化，TRC-20 USDT 越來越明顯的佔據了主導地位。這種構成變化將對理解 USDT 市值變化引起的市場反應起到重要作用，因為 TRC-20 USDT 和 ERC-20 USDT 的應用場景存在一定的區別。
日均鏈上交易量超 69 億 USDT，交易所存量上漲，但交易量下跌
近期增發的 USDT 都流向了哪裡？從底層使用情況來看，今年以來，TRC-20 USDT 的日均鏈上交易量呈明顯增長趨勢，從年初的 41.42 萬 USDT 增長到當前的 71.14 萬 USDT，漲幅約為 71.76% ，日均交易量約為 93.70 億 USDT。
而今年以來，ERC-20 USDT 的日鏈上交易量則呈小幅下降趨勢，從年初的 15.37 億 USDT 下降到當前的 15.41 億 USDT，跌幅約為 0.25% ，日均交易量約為 44.64 億 USDT。總體而言，這兩種 USDT 的日均鏈上交易量約為 69.17 億 USDT。
從細分市場來看，增加的鏈上交易量可能發生在中心化交易所還是在 DeFi 協議中，抑或是發生在其他支付場景中呢？
資料顯示，今年以來，ERC-20 USDT 在交易所中的存量呈現明顯的上漲趨勢，當前約為 92.90 億 USDT，為年內最高，較年內最低點的 69.01 億 USDT 上漲了 34.62% 。
不過，有趣的是，交易所中 ERC-20 USDT 存量增長的同時，日交易量卻呈明顯的萎縮態勢。今年 ERC-20 USDT 的日均交易量為 0.742 億 USDT， 4 月以後，每個月的日均交易量都低於年均值。本月 ERC-20 USDT 的日均交易量僅為 0.367 億 USDT，較 5 月環比下降了 11.35% ，而 5 月的環比降幅也有 22.47% ，受到 3 月穩定幣流動性危機的影響， 4 月的環比降幅則更是高達 51.05% 。
可見，交易所內的 USDT 雖然更多了，但並沒有促進中心化市場交易中的交易，這可能也是 USDT 市值增長沒有表現到幣價上的原因之一。
從 DeFi 協議中的 USDT 鎖倉量來看，流入情況也並不明朗。總體上看，根據 glassnode 的資料，當前鎖定在智慧合約中的 ERC-20 USDT 的數量佔其流通量的比例約為 15.03% ，相當於 2022 年 7 月末的水平，低於 2022 年 5 月初市值相似時候的佔比（當時佔比約為 20% ）。也即同樣規模的市值，當前鎖定在智慧合約中的 USDT 更少，這意味著 DeFi 中的 USDT 規模很可能也不如從前。
從具體協議近期 USDT 的鎖倉量變化來看，Ethereum 上，Uniswap V3、Compound 和 AAVE V2 中的 USDT 鎖倉量在最近 1 個月有所增長，其中增長情況最好的 Uniswap V3 增長了 31.13% ，漲幅比較明顯，與今年年初相比，也增長了 15.82% ，不過若與去年相比，則 USDT 的鎖倉量仍然有明顯的下跌。而 Tron 上，增長情況最好的是 JustMoney，最近 1 個月內，USDT 的鎖倉量增長了 46.30% ，今年的漲幅則有 60.51% 。不同協議的 USDT 鎖倉量變化差異明顯。
綜合多維度的資料來看，近期增發的 USDT，部分流入了中心化交易所，不過並沒有促進實際交易，交易量反而持續萎縮了，還有少部分流入了 DeFi 協議，不過集中流向了個別頭部協議，並且總體規模仍然低於此前市值相同時。另一種猜測是，增發的 TRC-20 USDT 可能流向了其他支付場景。
BTC 幣價穩中有升，波動減少，USDT 鏈上獨立活躍地址數降幅更明顯
當前市場的整體環境可能也是 USDT 市值增長沒有反應到幣價變化上的一個原因，一方面，以 BTC 為代表的眾多主流資產在當前都處於橫盤調整階段，市場資料顯示，今年以來 BTC 的幣價儘管處於上升趨勢，但這一趨勢接近「臺階」形態，平臺構築期比較長，幣價的日均波動減弱。再這樣的情況下，資金可能選擇繼續觀望。表現到資料上就是，交易所存量增長但交易量下降。
另一方面，在市場橫盤階段，使用者活躍度也有所下降。鏈上獨立活躍地址數量一直是觀察使用者規模的良好視窗，從今年 BTC 鏈上獨立活躍地址數的變化趨勢來看，總體保持了基本穩定，在 5 月以後有一波明顯的反彈，但未創年內新高。總體而言，BTC 的活躍使用者規模沒有顯著增長。
相比之下，今年 ERC-20 USDT 鏈上獨立活躍地址數則呈現明顯的下降趨勢，當前約為 5.68 萬個，較年內最高單日獨立活躍地址數 14.99 萬個降幅明顯，較今年日均獨立活躍地址數 8.70 萬個同樣相去較遠。這意味著 USDT 的活躍使用者規模很可能減小了。
資料說明：[ 1 ] DefiLlama、The Block 和 Tether 等多個穩定幣市值的資料來源之間存在一定的統計口徑偏差，但這些資料之間沒有量級差異，不影響對市場趨勢變化的觀察。
